信用债:雷动是怎么回事？

信用债：雷霆怎么能一直说清仓？

随着流动性波动逐渐平复，利率市场在调整后出现反弹，无风险利率的企稳也给信贷市场带来了一丝曙光。但是最近几天，有人确认违约，有人警告违约，夹杂着一个又一个的负面评级调整，各种信用事件持续狂舞，警告投资者：的雷声还在持续上涨，没有理由清理信用债！

市场人士曾指出，在密集的风险事件冲击下，市场已经对信用风险产生了恐惧，脆弱的市场心态导致利率涨跌，利率利差涨跌。但以低利率、低利差、高杠杆为特征的信贷市场，安全边际仍然不足，调整过程不会很快结束。当然，考虑到无风险利率企稳，企业利润边际改善，以及金融配置压力较大，在利率快速上调后，真正优质的债券或有足够溢价保障的标的有望重新获得金融关注。真正需要防范的是，可能存在虚假高评级或虚假高估值的债券，这显然需要识别风险的能力。总之，信用债大牛市时代已成历史，后续信用债市场分化将进一步加剧，大浪淘沙是未来的主旋律。

违约潮不断爆出新的风头。

自4月以来，发生了许多违约事件。仅在上周，就发生了三起实质性违约事件，在信贷市场陷入调整失速时，不断挑动投资者的敏感神经。

4月21日，“大违约公司”保定天威集团确认，其本月21日到期的2011年第二期中期票据(11天威MTN2)未能按时还本付息。截至目前，天威集团发行的四只债券均已到期，且全部违约。值得一提的是，2015年4月，正是“11天威MTN2”未能按期付息，拉开了天威集团系列违约的帷幕。时隔一年，当其他三只债券到期未兑付时，“11天威MTN2”成为天威集团最后一只到期违约的债券。

无独有偶，有违约先例的广西有色金属股份有限公司25日晚间公告，其2013年第二笔非公开定向债务融资工具(13广西有色PPN002)应于本月23日到期兑付，公司已进入破产重整，未能按期还本付息。上个月9日，广西有色宣布其5亿元定向中签票“13广西有色PPN001”应于今年2月27日到期兑付，但因发行人破产重整程序，无法兑付到期票据。“13广西有色PPN002”违约后，广西有色发行的债券也全部到期。

随着生存券到期，天威集团和广西有色的债务风险基本兑现，但由此引发的违约风波和债权人索赔之路显然还没有走到尽头。

对于东北特钢来说，默认曝光属于连续时态。27日，东北特钢公告，公司2015年第二期短期融资券(15东特钢CP002)应于今年5月5日兑付，本期债券本息偿还存在不确定性。自3月底第一笔短期融资违约以来，东北特钢一直是债券负面事件报道中的“常客”。3月28日、4月5日、4月12日，东北特钢先后有1笔短期融资、1笔超短期融资、1张中间票，未支付本息或当期利息。目前东北特钢尚有多只债券存续，赎回前景不太乐观。

恶化的潮，汹涌的潮，新面孔，爆炸，隐忧。

年初以来，各类信用风险事件频发，信用风险暴露加剧。不仅大规模违约很常见，最近的评级下调也屡见不鲜。

四月

联合信贷同日宣布，决定将中诚建设纳入信用评级下调观察名单。央企中城建设25日宣布，中国城市发展研究院有限公司原股东持股比例由100%降至1%，剩余99%由北京惠农基金持有。因此，中城建设从一家中央企业变成了一家持股公司，资金由几家银行持有。中国城建还披露，已将部分工程资产纳入港股上市公司。此外，中城建设的高管在过去一段时间也发生了变化。据联合资信称，中国城市建设股份有限公司股权结构和高级管理人员发生重大变化，可能对其资产质量和后续业务发展产生不利影响。根据兴业证券的报告，目前中城建设有10只债券未偿还，规模为171.5亿元，剔除定向工具后为106.5亿元。

26日，中国程心发布公告称，考虑到钢铁行业的调整和大股东的担保效力，将马鞍山钢铁股份有限公司(11马钢02)2011年公司债券评级由AAA下调至AA，与发行人主体评级回归一致。

一天有三种负面评级行为，频率不高。更值得注意的是，三次降级中，只有马钢有定期跟进评级，其余两次为不定期跟进评级。业内人士指出，不规范的负面评级行为往往预示着发行人信用资质的突然恶化，可能对相关债券的估值和投资者预期产生重大不利影响。这种不定期降级的情况今年以来频频发生，暴露出的各种潜在违约风险也备受关注。

据Wind统计，4月以来，债券市场共发生13起负面评级动作，涉及债券多达152只，其中因中铁物资暂停债券交易、国宇物流引发交叉违约、中国城建变更控制人等突发事件引发的负面评级动作较多，尤其是中铁物资事件对市场影响巨大。

爬得越高，摔得越惨。

一方面是不断的违约风波，另一方面是评级下调的热潮。在密集的负面信用事件冲击下，市场已经对信用风险产生恐惧，各种离奇的风险事件不断挑战市场对信用风险的认知和信念。

市场人士指出，在脆弱的心态下，市场波动平稳。

复往往需要较长时间。一方面，违约风险的暴露可能才崭露头角，不少已发生兑付危机企业的存续债务的偿债风险有待兑现，年中大量产能过剩行业低等级债券到期以及企业债务短期化现象也增添了违约发生的可能性，此外，企业逃废债、转移资产等恶意违约事件有抬头迹象，恐进一步加剧市场对信用风险的恐慌。另一方面，在年报披露进入尾声后，5-7月份市场又将迎来年内定期跟踪评级发布的高峰期，以年初以来情况看，负面评级远超去年同期，因评级调整可能引发的估值调整也是信用市场必然要面对的风险。总之，信用风险还在持续释放过程中，防风险的任务依然艰巨，既然雷声未完，信用债又何谈放晴，何况目前信用市场集低利率、低利差、高杠杆等特征于一身，安全边际仍显不足。

当然，近期流动性波动渐趋平复，利率市场调整后初现反弹，无风险利率的企稳，也让信用市场看到了一丝曙光。同时，企业盈利数据的连续好转，也预示信用基本面有逐步探底企稳的可能。国家统计局26日披露，1-3月份，全国规模以上工业企业实现利润总额13421.5亿元，同比增长7.4%，增速比1-2月份提高2.6个百分点。

分析人士指出，在经济持续筑底的阶段，信用尾部风险的释放仍将主要集中在产能过剩行业、小微企业等高危领域，而非系统性爆发。在近期债市泥沙俱下过程中，不排除一些流动性较好的优质券遭到了错杀。考虑到无风险利率企稳、企业盈利边际改善，以及理财配置压力较大等，经过利率的快速上调后，真正的优质券有望重新获得资金关注，同时，市场对低等级、高收益债券的风险排查已持续较长时间，相关债券的违约风险已逐步反映到违约溢价补偿之中，对于投资者而言，真正需要警惕的可能是那些评级虚高或估值虚高的品种，比如一些资质较差的国企债，在国企刚兑信仰崩塌的背景下，估值可能遭遇显著的调整，但这显然对投资者择券能力提出了更高的要求。

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