到期对冲的需求正在升温 银行保险绕过隐形

债务对冲需求升温。银行保险绕过了隐形。

近一个月来，国债期货的大幅波动，通过“代理持有”和杠杆，揭开了债券市场的冰山一角。随着避险需求的释放，不断增加的成交量和仓位揭开了保险机构邀请第三方“代替避险”的神秘面纱。

分析人士指出，保险和银行政策不允许参与国债期货交易。11月以来，债券市场的回调使得保险和银行机构希望尽快参与国债期货的交易，从而催生了“套期保值”行为。但由于监管严格，操作难度大，其规模不会太大。

避险需求旺盛。

11月29日以来，在流动性阶段性收紧的背景下，债券市场迎来去杠杆，现货债券收益率大幅反弹，国债期货合约大幅下跌。12月15日，历史上第一次出现了集体合同限额。随着“杨妈”释放流动性，12月16日以来国债期货呈V型反弹，累计涨幅达1.28%。在乐观情绪的帮助下，许多中期债券合约实现了从跌停到涨停的华丽转身。

“近期债券市场持续动荡，国债期货套期保值需求旺盛，但现货市场很难卖出债券，因此国债期货成为机构对冲风险的有力工具。”据业内人士分析。

郑东期货分析师张顺指出，从投资者结构来看，今年增量资金主要来自机构，其中基金公司和券商资产较多。基金公司的公募和专户已经开始参与国债期货的交易，公募以对冲为主，而基金专户则涉及套利、对冲和投机。

“总的来说，套期保值的资金太多，尤其是基金公司申请套期保值的资金量比较大。虽然有机构参与套利和投机，但涉及的资金量较小，主要是国债期货市场效率大幅提升，套利机会逐渐减少。同时，投机风险过大，机构净持仓一般控制在一定范围内。”张顺说。

在现货市场，银行和保险是现货债券的主要持有人，他们的对冲需求大于基金和券商。

据一家保险机构的债券交易员透露，该机构正加紧进入国债期货市场进行风险对冲。但政策不允许银行和保险进入国债期货市场，于是“代他人套期保值”的行为就产生了。

“代理一般通过外包的方式进行，即邀请不具备债务交易资格的银行或保险等机构，以及基金、资产管理等具有套期保值资格的机构，派出理财产品做空国债，而银行、保险等机构购买理财产品，按照约定的收益率向对方支付一定的报酬。”据知情人士透露。

期待参与交易。

“这种模式的产生从今年年初就已经有了，估计之前也有机构做过。存在政策风险，监管严格，机构暂时还比较谨慎，规模不会太大。”一位不愿透露姓名的国债期货分析师表示。

期货分析师王景杰表示，对于保险和银行来说，进入债券市场的困难主要在于两个方面：一是制度约束，二是流动性约束。以银行和保险的实力，在体制和人员上不会有大问题。

“从这场风波来看，能够参与期货市场的机构拥有了流动性更强的套期保值工具，这对规避利率风险大有裨益，这将增加他们进入期货市场的意愿；从流动性的角度来看，危机发生时，流动性不是减少而是增加，这也表明了类似的需求。”王静洁说。

“保险和银行不能参与

张顺认为，主要难点在于：一是针对国债期货的杠杆性和持续交易特性，需要制定相对完整的风险控制规定，即监管部门需要针对市场上的银行保险交易发布更为合适的指引，国债期货重启后监管部门对相关制度的推进更加谨慎；二是要考虑目前国内金融环境是否允许银行保险参与国债期货交易，在金融稳定环境下发展国债期货的概率较高。

及时扫清正道。

“虽然目前银行保险无法参与国债期货交易，但作为市场上最大的现货持有机构，未来参与国债期货交易是大势所趋。”张顺说。

今年全国两会期间，全国政协委员、财政部财政科学研究所原所长康佳提交了关于尽快放开商业银行参与国债期货交易的议案。他指出，目前，我国国债期货市场产品体系不断丰富，市场规模稳步扩大，各项风险控制措施完备有效，商业银行开展国债期货业务的各项条件已经具备。因此，有必要尽快制定出台商业银行开展国债期货业务的政策，以国债承销团和做市商银行为切入点，允许商业银行参与国债期货交易。

根据历史数据，5年期国债期货与中国债券5年期国债净价指数的相关性高达0.986，10年期国债期货与中国债券10年期国债净价指数的相关性高达0.9704。期货套期保值功能突出，套期保值效果好。

今年以来，机构套期保值申请的规模和频率明显增加，套期保值意愿明显增强。机构关注的话题主要集中在套期保值和现货套期保值。

张顺认为，这背后的原因是：一是国债期货上市三年多，市场日趋成熟，市场效率明显提升，交易情况明显改善，市场开始关注；二是2016年国债到期收益率创近年新低。经过近三年的债券市场牛市，机构观点开始出现分歧。债券市场的这种不确定性使得持有现金较多的机构开始关注国债期货的套期保值。

“11月以来的债券市场回调增加了机构对冲的需求。申请国债套期保值的机构很好地规避了市场大幅波动的风险。预计在市场展望中，会有更多机构关注国债期货的套期保值。”张顺说。

康佳认为，国债期货日均成交额是国债现货的64%，包括证券公司、基金公司、私募机构和期货公司。

类金融机构参与广泛，为商业银行入市奠定了基础。

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