李迅雷:为什么中国企业直接融资比重总是上不去?

中新经纬客户端7月9日电 题:《李迅雷:为什么中国企业直接融资比重总是上不去?》

作者 李迅雷(中泰证券首席经济学家)

如何提高直接融资比重是一个老生常谈的话题。尽管大家很早就认识到提高直接融资比重的重要性和必要性,但为何总是上不去呢? 我认为,首先是因为中国长期以来金融体系所形成的银行主导结构不利于直接融资比重上升。例如,国内绝大部分银行都属于国企,且国内规模最大的六大行,都无一例外地属于央企,因此,银行的信用背后实际上反映的是政府信用。

既然有如此强大的政府信用,那么,银行业的做大是必然的。由于资本市场存在投资风险,因此,居民在投资上,绝大部分都会选择具有刚兑属性的储蓄或银行理财产品。

因此,银行存款规模会非常大。而在资产端,银行与国企和地方政府之间又形成了资产负债的闭环,因为三者的背后都拥有政府信用。另一方面,居民加杠杆也绝大部分通过银行来实现,因为有房地产作为抵押,而房价又处在长期上涨过程中,从而形成了银行、房地产商与居民之间的循环。尽管中国证券市场发展很快,但相比2007年以后银行业的规模增速,是“小巫见大巫”了。

直接融资做不大,有资深人士认为原因在于文化渊源:第一,大陆法系国家的直接融资规模通常都做不大,中国的法律基础是大陆法系;第二,非英语地区的直接融资比重通常比较低,如日本与欧洲部分国家。

但我认为,这一观点存在逻辑缺陷。A股的换手率如此之高,难道一个风险偏好度那么高的股市,就不能支持直接融资规模扩大吗?主要原因恐怕还是市场信用体系不健全。

直接融资比重难以上升,除了银行扩张规模过大外,行政干预过多也是一个重要原因。例如,在过去相当长时间内,当股市好的时候,采取融资额度管理,股市为国企解困服务,让国企捆绑上市;当股市不好的时候,则暂停新股发行。

暂停新股发行,表面上看是为了防止股价大幅下跌,短期看似乎能通过供求关系来维持市场稳定,但长期呢?无论是暂停新股发行还是避免退市,看似这种父爱式的保护,实际上并不能带给投资者满意的投资回报,这是需要深刻反思的。

好在监管部门已经充分认识到资本市场现有制度存在多种缺陷和问题,因此,不失时机地推出了科创板,并试行注册制。注册制的推进,当然是希望股权融资比重能够进一步上升,这对于改善整个融资体系和结构,是一个非常重要的举措。注册制的推出,对于提高直接融资比重应该是有利的。

但是,仅仅靠注册制提高直接融资比重的力度还是不够,还需要继续推进金融市场改革,正如监管部门反复强调的,要完善信息披露制度,严格退市制度,这才是资本市场的活力所在。企业要做大,必须得按市场规则进行优胜劣汰,否则将会拖累资本市场。在退出制度上严格执行,有利于提高公司治理水平,对提高投资者风险意识及最终保护投资者利益都是有利的。

当前正逢中国资本市场对外开放步伐加快之际,在鼓励外国金融机构在国内注册的同时,也要借鉴国外金融机构的业务种类,给予国内金融机构类似的业务许可。

总体上,我认为在提高直接融资比重方面,长期改革的意愿不可谓不强,但屡屡遇到短期目标干扰;推动资本市场健康发展的决心不可谓不大,但总是为了维稳而采取一些非常规举措。凡此种种,使得资本市场的基础性制度还需要进一步完善,金融供给侧改革还需要大力度推进。

从不久前包商银行事件看,过度依赖间接融资的金融市场,存在很大隐患,因为银行业务的特征是收入发生在当期,但风险却滞留到后期。例如,当前居民房贷对银行而言是优质资产,10年之后,会否成为风险资产?

因此,提高直接融资比重,已经成为越来越迫切且正确的选择。过去的经验教训告诉我们,资本市场的改革需要方方面面的配套,不能孤军奋战。注册制不是灵丹妙药,需要资本市场的制度改革、机构改革、监管模式改革等与之相配套,更需要利率市场化、银行打破刚兑及国企改革等更加宏观层面的改革来支持。(中新经纬APP)

李迅雷

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